接連溢價拿地后新力控股集團高息舉債

2020-07-02 中國質量萬里行文/本刊記者雷玄王志點擊：次

　　10年前，張園林成立江西新力置地投資有限公司(下稱“新力置地”)時，或許沒有想到自己在地產業的攤子能鋪得如此大。

　　2019年，新力控股集團實現合約銷售914.23億元，相較2018年710.81億元增幅為28.6%。據億翰智庫數據，2014年，新力控股集團銷售額僅為8億元。

數據來源：2014年-2017年來源億翰智庫，2018年-2019年來源新力控股集團財報

　　不難看出，由8億元到900億元，新力控股集團僅用了5年。

　　只是，上市公司權益金額在全口徑銷售額中占比卻不高。2018年-2019年，新力控股集團分別實現權益合約銷售額346.81億元、451.09億元，相應在全口徑金額中占比48.79%和49.34%。

　　“新力控股集團規模實現了狂奔，但權益金額占比卻過低，說明其大量運用了不控股和不合并報表的聯營與合作開發模式。”中國企業資本聯盟副理事長柏文喜告訴《中國質量萬里行》。

　　快速擴張

　　擴張沒有停下。

　　在3月底業績會中，新力控股集團透露了2020年規模增速為20%，也即要實現約為1100億元的銷售額。今年二季度，上市公司加快拿地節奏也就不難理解了。其中，不乏聯合拿地。

　　“我們堅持合作，著重操盤以我為主且可以降低競爭、互補優勢的項目，從而與合伙人分攤風險。”新力控股集團在2019年財報中如是表示。

　　將時間推至6月1日，經過28輪競價，新力控股集團間接控制全資子公司杭州力辰房地產開發有限公司聯合余姚知行建設有限公司以5.88億元代價，競得寧波余姚市2020-22號地塊，溢價率為31.26%。在這之前的4月下旬，新力控股集團控股還憑借合資公司上海泓翊房地產有限公司以1.74億元的上限代價，斬獲溫州瑞安市塘下鎮H6-1-1地塊，溢價率29.9%。

　　實際上，今年1季度，新力控股集團新增的3幅地塊也都為合作開發。不過，上市公司在其中的權益占比不高，均不超過50%。

　　進入4月后，新力控股集團拿地顯然沒有一季度那么慢條斯理，而是溢價拿地頻頻，尤以福州長樂區2020拍-4號地塊的競得最為“兇猛”。該地塊最終代價為7.59億元，溢價率高達105.14%。次月，上市公司先后以20.41億元和14.5億元的總代價，相繼在南昌新建區和杭州余杭區各拿下兩幅地塊，溢價率介乎11.94%-28.95%。

　　“新力上市沒有多久，想要較大地提升業績，所以拿地會比較激進。而長三角作為新力控股集團重點開拓的區域，有些地方剛剛進入，肯定是要付出一定代價。”上海中原房地產分析師盧文曦向《中國質量萬里行》表示。

　　在柏文喜看來，近期處于行業下行期，疊加疫情影響，是看好行業未來且現金流允許、具備較強融資能力和資源的房企進行拿地以及同業并購來增加土儲乃至調整土儲結構的好時機。

　　據其分析，房地產行業是個強周期行業，利潤除了來自產品溢價能力之外，更多的是賺取行業周期變化所體現出的資產價差。因此，把握行業周期變動的方向與節奏，在行業“下行期拿地，上升期出貨”就成了地產行業的基本操作思路。新力控股集團近期在土地市場大力入貨，正是這一思路之下的舉措。

　　接連高息發債

　　接連溢價拿地同時，新力控股集團也在高息舉債。

　　6月11日，上市公司以“用于現有債務的再融資”為由，發行了一筆于2022年到期金額為2.1億美元的優先票據，利率為10.5%。3個月以前，新力控股集團就以相同理由，發行了一筆于2021年到期金額為2.8億美元的此類票據，利率為11.75%。

　　較之同等規模梯隊的房企，新力控股集團發債利率稍高。

　　新力控股集團尋求“貴錢”償舊背后，原因是自身可動用的賬面資金并不是很充裕。

　　據choice數據，截至2019年，上市公司賬面資金為165.99億元，其中可動用的為105.59億元，期內相應短期借款為102.09億元。不難看到，新力控股集團可動用的賬面資金勉強可以覆蓋短期借款。而在2018年，兩者的缺口為-21.41億元。

　　據其財報披露，2019年上市公司經營活動產生的現金為-3.8億元，而2018年這一數值為37.06億元。這也直接導致新力控股集團經營活動產生的現金流量凈額由正轉負，由2018年17.25億元變為2019年的-38.39億元。經營性現金流之緊張，可想而知。

　　既然不能依靠自身的經營活動產生正向的現金流，那么新力控股集團的現金狀況又是如何改善的?

　　如若仔細梳理其財報就會發現，過去1年，上市公司融資流入大幅增加。2019年，新力控股集團融資活動產生的現金流量凈額為166.25億元，而上年同期僅為38.25億元。

　　換句話說，新力控股集團手中握有的現金，大部分是自己借來的。

　　非控股權益占比“驟升”

　　新力控股集團涉足地產業始于2010年3月新力置地的成立，但其實際控制熱張園林從事地產業卻要比這早得多。

　　據其招股書披露，早于2005年12月，張園林就在江西裕仁投資有限公司(下稱“裕仁投資”)擔任執行董事。彼時，裕仁投資剛剛成立。

　　企查查數據顯示，裕仁投資經營范圍涵蓋房地產開發、自營和代理各類商品和技術的進出口以及國內貿易，由南昌市頂豐投資咨詢有限公司、南昌瑞興實業有限公司分別持有95%和5%的股權，而前者則是由吳承萍100%持股。據新力控股集團披露，吳承萍正是張園林之妻。

　　不難發現，張園林在2005年就已開始了地產開發。而在這之前的4年，張園林曾在其胞兄張國印持股80.4%的江西省第五建設集團有限公司擔任總經理。

　　新力置地成立不久后，該公司便以820元/㎡的土地成本價收購了一幅位于南昌市規劃路以南、海棠南路以北約18.56萬㎡的地塊。兩年后，這一地塊便被打造成了新力帝泊灣，這是新力控股所開發的第一個住宅項目。

　　新力帝泊灣問世后的第二年，新力控股便將灣系產品橫向拓展至園系和悅系，并開始涉入商業物業的開發。2013年8月，南昌新力中心動工，這是新力控股打造的首個寫字樓項目。該項目占地1.58萬㎡，總開發成本約9.09億元。

　　2014年新力控股集團由“3盤激增至11盤”，2015年運作項目進一步增至15個。擴張野心，已然顯露。只不過，2015年其銷售額仍很小，僅為35億元。

　　2016年，上市公司將業務拓展至惠州、蘇州和武漢等地，由區域性房企走向全國性房企。該年，新力控股集團規模便突破百億，實現銷售額153億元。2017年，上市公司將總部遷至上海。彼時，其銷售額也按年增長179.08%至427億元。

　　此后兩年，新力控股集團規模相繼突破700億元和900億元，相應按年增長66.47%和28.62%。

　　快速擴張之際，上市公司資產負債率也逐年走高，由2016年的68.72%上升為2019年的84.52%。

　　吊詭的是，2016年-2018年，新力控股集團的凈負債率分別為192.94%、269.71%和237.88%。2019年，這一數值突然“驟降”至66.96%。

　　“這是新力控股集團上市以發行新股募集了較大規模的資金，在擴大資本金規模的同時還掉了部分債務，從而導致了杠桿率的降低。”柏文喜分析認為，“此外，上市公司還使用了一定的財務技巧，比如通過大量增加非控股性權益占比，將許多項目子公司不納入合并報表的范圍。從而將大量負債轉移到表外，減少了表觀負債規模，進而快速降低了表觀杠桿率。”

　　事實也是如此。《中國質量萬里行》梳理發現，2019年，新力控股集團非控股權益在權益總額中占比已由2018年的16.14%增至45.18%;而2016年-2017年，這一占比不過為8.09%和14.6%。增幅之快，用“迅猛”來形容也一點不為過。